提取关卡 ｜ 遮住答案先自己做 ｜ 先自己做；每题给自己的答案补一句「为什么对/为什么错」（自我解释）。
提醒：读着顺 ≠ 学会——判据只有两条：合上页面写得出、隔三天做得出。
Q1：国债≈零风险→其收益率=纯等待的报酬=时间的价格（3分）；一切资产以它为机会成本底线：高于它的每分收益必须对应承担的风险，且利率动则全体资产估值跟着动（贴现机制）——引力中心（3分）。
Q2：风险令人不适→同预期收益下资金 prefers 国债→股票没人买→股价跌→买入价低使未来预期收益被动抬高→直到溢价足够吸引资金接盘（每环节1分，链条完整5分；答出「出清的必要条件」+1）。
Q3：波动派（学院，σ/β/VaR，管过程颠簸与拿得住）；回撤派（交易员，最大回撤/修复天数，管最坏幅度与仓位上限）；永久损失派（价值派，安全边际/企业审查，管致命性与能不能买）（每派2分）。
Q4：错。波动大≠预期收益高：①若是特异性波动——市场不为它付工资，白扛；②即便系统性成分——理论工资也只是期望，肥尾+低波动异象实证显示高波动组长期收益并不更高（各2分+结论1分）。
Q5：①溢价 6.2 个百分点（7%−0.8%）（2分）；②1.07³⁰≈7.6 倍、1.008³⁰≈1.3 倍、差约 6 倍（3分）；③角色：溢价经复利放大成「同是等待，结局天差地别」的主引擎——长期主义的最硬弹药（2分）。
Q6：①30%/√9=10%（2分）；②30%/√36=5%——从9到36只风险再减半，但所需的股票数翻了四倍：分散的边际收益递减（√N 的数学）（3分）；启示：10~30 只已吃到分散大部分红利，超过之后管理成本上升而风险收益微薄（2分）。
Q7：A：10%−0.1²/2=9.5%；B：10%−0.5²/2=−2.5%（各2分）。警告：算术期望完全相同的两策略，波动把 B 的真实复利拖成负数——「博高波动」可能在期望没变好的情况下把结局变死（2分）。
Q8：数据没错（多国多期反复验证）、统计没错（6%/年 vs 0.35% 差一个数量级）——错在模型假设：要么人的风险厌恶高得不合理（且会推出荒谬的无风险利率），要么「理性人」假设破产（行为解释）。「谜」在第三层（4分）。含义：要么接受「历史溢价将持续」（重仓股票的战略理由），要么接受「多数人扛不住波动所以拿不到」（仓位管理的战略理由）——两个含义都指向同一动作：用仓位解决扛得住的问题（2分）。
Q9：读法：按正态分布与当时波动率，−22.6% 是 20.5σ 事件，单日概率约 10⁻⁹³；而宇宙全部交易日仅约 10¹²·⁵ 个——该事件在正态世界里「物理上不可能」，但真实发生了（3分）。所以正态假设不是市场的照片，是数学的便利——尾部风险被它系统性抹掉（3分）。
Q10：永久损失派（价值派）名言（2分）。成立条件：所持资产的正和层价值未坏、你的资金期限够长、仓位扛得住深跌——此时下跌=打折（2分）。自杀条件：三条件任缺其一（价值坏了/杠杆到期/现金用尽）——「越跌越买」变成「越跌越死」（2分）。
Q11：①引力定律：无风险 2% 时代承诺 9% = 7 个点的溢价必须有承担物——「从没亏过」不是承担物的说明，是收益分布还没展示尾部（2分）；②肥尾三条：没经历危机≠没有尾部（样本期太短）；「稳」字意味着大概率卖出了隐性尾部风险（P2P/雪球/结构化的共同构造）（2分）；③结论：体检不过——先问「9% 超出国债的每一分，我承担了什么」，答不出的产品不碰（2分）。
Q12：甲融资满仓 −35% 后大概率触及担保线被强平（若跌幅中含波动更深则确定出局）——永久退出游戏；乙 −21% 净值回撤，剧烈疼痛但活着，最危险的是此刻割肉（把回撤变永久损失）；丙 −10.5%，痛苦可控，甚至有余力按纪律补仓（每例2分）。解释的解法：多数人扛不住波动（甲乙的行为）→股票必须提供高溢价才有人持有→溢价之谜的部分答案=「扛得住的人少」（2分）。
Q13：①系统性（利率动全体资产重定价；不可分散）②特异性（单一品牌，分散可消；但对重仓者是特异性致命）③行业性=介于两者：对该行业持仓是系统性成分（全行业齐跌），在更宽的组合中可部分分散（判「混合，主成分行业共性」给分）④特异性（换基金经理是单基金事件）⑤系统性（跨市场冲击）（每例1.2分，含「分散能否消除」的说明）。
Q14：不矛盾，两条思路任一：①工资照付（低β组也拿系统性溢价），但高β组的超额期望被「彩票型需求」抬价吃掉——为刺激感付费的资金推高高波动股价、压低其未来收益（行为解释）②杠杆约束：想放大收益的机构本该买高β或加杠杆，但受杠杆限制转而追逐高β股票→高β被系统性高估（制度解释）（「不矛盾+一种机制」=满分；只答「实证压倒理论」给一半）。
Q15：①国债收益=纯时间价格（无风险利率本身）；②沪深300 长期年化=时间价格+系统性风险工资（正和层的集体增长+溢价），不依赖个人能力；③板块研究=时间价格+系统性工资+研究的优势（第三项才是你的超额来源：在 0-2 的无效肥沃处用 0-3 的期望值尺量出正期望机会）——最依赖能力的是第三项，且它必须通过验证（5-x）才能确认不是运气（框架3分+对③的展开3分）。
Q16：「抽样」喊话：50% 浮盈是分布右尾的一次抽样，不是你的期望——别把一次抽样外推成能力（3分）；「肥尾」喊话：你现在持有的单一妖股，左尾比正态世界厚得多——一次肥尾就够回吐全部并伤本金（3分）。合起来的退出框架：①先按 0-3 重检期望（我的持有理由是研究优势还是浮盈惯性？）②按 0-4 三问风险（这位置波动多大/回撤多深/归零可能？）③把仓位降到「左尾发生也活着」的档位——两句话分工：前一句防「把运气当能力」，后一句防「把尾部当不会来」（3分，答出「重检+降档」两动作即满分）。
| 容易搞混的一对 | 一句话分清 |
|---|---|
| 无风险利率 vs 无风险资产 | 前者是「时间的价格」这个数字；后者是国债这类载体。数字每天在变，引用查现值 |
| 风险溢价 vs 超额收益 | 溢价=承担系统性风险的预期工资（事前、平均值）；超额收益=你实际跑赢基准的部分（事后）——超额可以来自溢价+研究优势+运气 |
| 波动 vs 风险 | 波动是分布宽度（可度量）；风险至少有三派定义——波动只是其中一派，且肥尾证明它量不准尾部 |
| 系统性 vs 特异性 | 前者不可分散有工资；后者可分散零工资——判据=「分散能消掉它吗」 |
| 高风险高收益 vs 低波动异象 | 前者是理论的应然（且仅对系统性风险成立）；后者是实证的实然——连波动大=期望高这一环都会断 |
| 最大回撤 vs 波动率 | σ量「整体颠不颠」；最大回撤量「最深跌到哪」——决定仓位上限的是后者，决定体验的是两者 |
| 规则 | 标注 | 说明 |
|---|---|---|
| 一切资产的定价参照无风险利率（比它高的每分收益须解释承担了什么） | 〔原理〕 | 机会成本逻辑：确定性收益是所有资金的机会成本底线 |
| 市场为系统性风险付溢价、不为特异性风险付钱 | 〔原理〕 | 分散可消除特异性→无需补偿；不可消除→必须补偿出清（CAPM 核心洞见，4-4 展开） |
| 股权溢价历史约 6%/年（美国1889-1978实际口径），模型解释力仅0.35% | 〔欠条〕 | 实证数字标 Mehra-Prescott 1985 原文；解释之争（行为/制度）在 6-1 与 4-4 兑现，还款日=写到该两章 |
| 风险三定义（波动/回撤/永久损失）三问连查 | 〔约定〕 | 本学科自定的检查框架（综合三派各管一段）；框架是人为整合，各派度量工具是学界实务 |
| 真实收益分布肥尾，σ/VaR 系统性低估尾部 | 〔原理〕 | 1987=20.5σ 等极端事件实证；正态假设是数学便利不是市场事实 |
| 低波动组长期收益不低于高波动组 | 〔欠条〕 | 实证结论（Baker-Bradley-Wurgler 2011 方向）；机制详解还款日=4-4 组合理论与多因子 |