提取关卡 ｜ 遮住答案先自己做 ｜ 先自己做；每题给自己的答案补一句「为什么对/为什么错」（自我解释）。
提醒：读着顺 ≠ 学会了——流畅感是大脑的错觉，掌握的判据只有两条：合上页面写得出、隔三天做得出。
Q1：市场是每天来报价的情绪化合伙人（2分）；乐观时报高价、悲观时报低价，且报价可以很离谱（2分）；正确态度=利用而不信任——疯价时反向操作，平时可以不理他（2分）。缺「不信任/不跟随」这半边的，最多 4 分。
Q2：投票机称的是参与者的情绪与资金意愿（买盘卖盘的投票）（2分）；称重机称的是企业的真实盈利重量（内在价值）（2分）；时间越长，报价噪音正负相抵、企业现金流结算占比越高，所以称重越准（2分）。
Q3：弱式=历史价格信息；半强式=全部公开信息；强式=全部信息含内幕（每条2分）。强式明显不成立——内幕知情者确实系统性获利（所以各国立法禁止内幕交易），这是直接反证（2分）。
Q4：错（2分）。错在「永远等于」——EMH 只说「价格已充分反映可获得信息，你无法系统打败它」，它允许价格大幅偏离价值（反映的是无人能系统捕捉的偏离），与「价格正确」无关（4分）。
Q5：五步=研究有成本→若完全有效则研究收益为零→理性人退出研究→无人搬运信息则价格无法有效→矛盾，故只能部分有效（每步1分，共5分）。「无效有主人」：有效程度停在研究收益=研究成本处，所以无效集中在研究成本高、人手少的区域——难研究、冷门、情绪剧烈处（1分）。
Q6：席勒用「事后真实股息」构造完美预见者价格——若价格只反映价值，真实价格波动应与它同步（3分）；实测真实市场价格的波动远超这条基准线，多出来的部分只能来自投资者情绪（3分）。聪明之处：用「未来已实现的事实」做基准，堵住了「也许市场提前预知了什么」的反驳（2分——答出「排除预见力干扰」即给）。
Q7：市场先生对=情绪真实存在（无效真实存在）；EMH 对=竞争与套利真实存在（无效会被吃掉）（3分）；AMH 统一：有效性像草原丰度随季节变——平稳期资金竞争使市场趋有效（旱季），剧变/极端情绪期同质化踩踏使有效性崩塌（雨季=无效肥沃）（3分）。说清「同一市场在不同时期处于光谱不同位置」即满分。
Q8：买入低估资产推高价格、卖出高估资产压低价格，套利行为本身把价格推回有效（3分）。含义：晒出来的有效策略=已被或即将被吃掉的无效；策略拥挤度是超额收益的天然杀手——评估任何策略先问多少人已经在这个房间里（3分）。
Q9：①席勒过度波动之谜/价格含情绪成分（−22.6% 无消息=价格变动与信息脱钩的铁证）（3分）；②市场先生情绪崩坏/有效性失灵（3分）。答「EMH 错了」不算最优——更准确说法是极端时刻 EMH 假设的「信息-价格」传导失灵，而 AMH 允许这种状态存在。
Q10：必须含四件套：杠杆（两融2.27万亿+场外配资1:5~1:10）（2分）；正反馈上涨（涨→浮盈→可加杠杆→再涨）（2分）；负反馈下跌螺旋（跌→担保比例不足→强平→再跌）（2分）；三层归属=博弈层正反馈吞噬正和层、成本层升级为绞肉机（强平损失）（2分）。
Q11：①格罗斯曼-斯蒂格利茨：无效存在≠无效归你，研究收益=研究成本是常态（2分）；②EMH 弱式证据：A 股短线价格同样接近随机，追涨策略期望为负（涨停次日开盘买入三档：−0.08%~−1.30%，基地口径）（2分）；③AMH：散户多≠一直无效，机构化+量化在旱季化（2分）；④口径提醒：「A 股散户多」先问是什么口径——户数上自然人占 99.7%+；成交上自然人长期占大头（历次披露均在六成以上）；持仓市值上自然人约两成多、一般法人最高——三个口径三个数，混用必错（2分，答出任意三点满分；三口径细节 1-3 详）。
Q12：冷门小票（2分）。本章可用的三个论据：①覆盖研究员少（信息搬运人手不足——GS 悖论的「无效有主人」）；②关注度低：注意力涌向热门（Da et al. 2011 的注意力机制反证：无人搜索=无人定价）；③情绪剧烈处无效多（0-2 §五）——冷门票的无人问津正是它的常态情绪（4分）。但注意：无效多≠容易赚——流动性差、信息黑箱是同一种安静的两面（2分）。
Q13：打法=低成本宽基指数+固定规则再平衡+放弃一切选股择时（4分）。心理考验=极端波动期的持有纪律——2015 年 5100 点你比别人少赚的煎熬、随后 −45% 你满仓扛的煎熬，指数化者的战场全在心里不在盘面（4分——答「拿不住/追涨诱惑」类均给分）。
Q14：冰点期=情绪极端=信息搬运人手撤空+抛售同质化→有效性最低→价格低于价值的幅度和广度最大→礼物=打折最狠的一批资产（4分）。风险=你可能接在刀锋继续下跌（负反馈未止）、情绪冰点判断错口径（S2 价格恐慌口径≠情绪冰点口径）、你自己的现金与耐心耗尽（4分）。
Q15：循环图三环节齐全（发现→涌入→消灭→迁移，画环状）（4分）。散户相对优势在「发现」环的特定子集——不靠速度靠视角：小资金可进冷门处、无考核压力可在冰点逆向、可长期等待（机构做不到）；速度环节（套利执行）散户全面劣势，应主动放弃（4分）。
Q16：矛盾不成立。悖论保证无效「存在」，但无效的捕获需要：信息/研究优势（超出成本的边际研究）、执行能力、承受风险的资金结构——三者多数人（含指数基金买家）不具备，对他们而言「市场接近有效」是良好近似（4分）。所以「市场对多数人有效、对少数人局部无效」两句话同时成立；买指数=承认自己在多数人一边，不自相矛盾（4分）。这题答好=本章毕业。
| 容易搞混的一对 | 一句话分清 |
|---|---|
| 有效市场 vs 价格正确 | 有效=「你无法系统利用信息打败价格」；价格完全可能离价值很远，只要你抓不住 |
| 市场先生 vs 市场总是错 | 市场先生多数时候报价靠谱；比喻的重点是「疯的时候你不必陪疯」 |
| 弱式 vs 半强式 | 弱式管历史价格（技术分析的领地）；半强式管全部公开信息（基本面分析的领地）——圈是嵌套的 |
| 随机游走 vs 有效市场 | 随机游走是早期证据/推论之一，不是 EMH 本身；EMH 允许价格有可预期成分（如风险溢价），只要吃不到嘴 |
| 过度波动 vs 泡沫 | 过度波动是「波动超出基本面解释」的学术证据；泡沫是它的极端形态之一——一个是体温计，一个是高烧 |
| 格罗斯曼-斯蒂格利茨悖论 vs 反对研究 | 悖论恰恰证明研究有报酬（=研究成本）；它反对的是「完全有效」这个极端 |
| 规则 | 标注 | 说明 |
|---|---|---|
| 市场短期是投票机，长期是称重机 | 〔原理〕 | 由「价格=人的报价、价值=企业现金流」推出；时间越长，现金流结算占比越高、报价噪音对消越多 |
| EMH 三形式的划分（弱/半强/强） | 〔约定〕 | 法玛 1970 的学术分类法——分类本身是人为约定，但嵌套关系是逻辑事实 |
| 完全有效在逻辑上不可能 | 〔原理〕 | 格罗斯曼-斯蒂格利茨五步链：研究有成本→完全有效则研究收益为零→理性人退出研究→无人搬运信息→价格失效；均衡在「研究收益=研究成本」 |
| 情绪极端处有效性最低、无效最多 | 〔原理〕 | 席勒过度波动+生态视角：恐慌/狂热时信息搬运人手不足、行为同质化，价格最偏离价值（实证支持较强的原理化表述；AMH 为假说框架） |
| 涨跌停/T+1 等制度会改变价格发现节奏 | 〔约定〕 | 制度事实（1-3 详）；A 股特色，引用时注意与无涨跌停市场区分 |
| 「利用无效」本身会消灭无效 | 〔原理〕 | 买卖行为推动价格向有效回归；策略拥挤度问题（5-x 回测方法论再会） |